滾動(dòng)：【財(cái)經(jīng)分析】信用債修復(fù)行情持久度存疑 市場(chǎng)審慎情緒逐漸升溫
近期，信用債市場(chǎng)偏強(qiáng)表現(xiàn)還能持續(xù)多久成為業(yè)界熱議焦點(diǎn)。分析人士認(rèn)為，考慮到“資金緊平衡+信用利差保護(hù)逐漸減弱”的情況，出于審慎考慮，現(xiàn)階段更建議投資者待市場(chǎng)回調(diào)后再繼續(xù)買入，可以適當(dāng)降杠桿、降倉(cāng)位、降久期。
樂觀背后仍有挑戰(zhàn)
可以看到，受以理財(cái)為代表的廣義基金規(guī)?；謴?fù)和年初配置行情開啟影響，2月以來，信用利差快速修復(fù)，債市呈現(xiàn)出“利率弱、信用強(qiáng)”的格局。
【資料圖】
根據(jù)廣發(fā)證券發(fā)展研究中心統(tǒng)計(jì)，截至2023年2月24日，銀行理財(cái)及理財(cái)子規(guī)模小幅回升，由2022年12月末的27.7萬億元升至27.8萬億元，推動(dòng)信用債市場(chǎng)回暖。在過去六周內(nèi)，信用債是銀行理財(cái)?shù)闹饕龀制贩N，周度凈買入規(guī)模均在100億元以上，且主要凈買入1年及以內(nèi)信用債。
“步入3月，雖然季末理財(cái)?shù)狡诤烷_放壓力會(huì)略有抬升，可考慮到現(xiàn)金管理類理財(cái)和混合估值產(chǎn)品收益率尚有一定優(yōu)勢(shì)，加之去年底以來理財(cái)資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配現(xiàn)象明顯改善，若利率不出現(xiàn)持續(xù)大幅調(diào)整，則個(gè)人預(yù)計(jì)理財(cái)規(guī)模將整體保持穩(wěn)定?！币晃粰C(jī)構(gòu)交易員在接受記者采訪時(shí)表示，“這也將對(duì)信用債市場(chǎng)的表現(xiàn)構(gòu)成支撐。”
記者亦注意到，2月份以來，基金公司的混合估值產(chǎn)品公告密集發(fā)行。根據(jù)中金公司測(cè)算，絕大多數(shù)產(chǎn)品的募集金額不超過80億元，對(duì)債券資產(chǎn)的投資比例不低于基金資產(chǎn)的80%，且投資于采用攤余成本法估值的債券資產(chǎn)不低于基金凈資產(chǎn)的50%。
顯然，伴隨理財(cái)規(guī)模的底部回升，對(duì)于信用市場(chǎng)而言，當(dāng)前來自需求端的支撐依舊較為穩(wěn)固。
不過，在部分業(yè)界專家看來，無論是資金面的趨緊，還是信用利差保護(hù)的減弱，抑或是一級(jí)供給的逐步增量，偏空因素的積聚，很可能對(duì)3月信用債的表現(xiàn)構(gòu)成挑戰(zhàn)。
中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司提供的數(shù)據(jù)顯示，截至3月1日收盤，信用債曲線收益率小幅波動(dòng)。舉例來看，中債中短期票據(jù)收益率曲線(AAA)3M期限穩(wěn)定于2.61%，3年期收益率行至3.20%，5年期收益率為3.40%。中債中短期票據(jù)收益率曲線(A)1年期上行1BP至10.17%。
審慎情緒逐漸升溫
春節(jié)過后，信用債表現(xiàn)之所以較為強(qiáng)勢(shì)，資金面的寬松支持可謂功不可沒，這對(duì)信用債的套息加杠桿策略構(gòu)成了支撐。不過，友好的環(huán)境正在發(fā)生邊際變化。
“首先，在信貸偏強(qiáng)、專項(xiàng)債發(fā)行速度較快、央行被動(dòng)調(diào)節(jié)等因素影響下，近期資金面有所趨緊?！迸d業(yè)證券固定收益研究中心總經(jīng)理、首席分析師黃偉平指出，“政府融資需求上行帶動(dòng)下的實(shí)體經(jīng)濟(jì)明顯回暖可能是致使資金利率中樞上行的根本原因。若短期內(nèi)看不到降準(zhǔn)或?qū)嶓w融資需求的明顯減弱，那么資金緊平衡狀態(tài)大概率會(huì)維持一段時(shí)間?！?/p>
“我們也認(rèn)為，只要不降準(zhǔn)，隨著3月信貸的投放，資金面可能會(huì)更緊，像2月月底等時(shí)點(diǎn)波動(dòng)還會(huì)持續(xù)。”國(guó)泰君安證券研究所固收分析師胡建文稱。
在黃偉平看來，身處“經(jīng)濟(jì)修復(fù)期+政策推進(jìn)期+資金緊平衡”，疊加債券賠率不高，則近期債市壓力可能進(jìn)一步釋放。事實(shí)上，信用債套息加杠桿策略主要取決于資金利率走勢(shì)，在“資金緊平衡+信用利差保護(hù)逐漸減弱”的環(huán)境中，利率債若出現(xiàn)調(diào)整(特別是10年期國(guó)債調(diào)整幅度超過10BP)，信用債也容易受到波及。
此外，一級(jí)供給的“加碼”同樣值得關(guān)注。
據(jù)中金公司測(cè)算，在需求改善的背景下，2月非金融類信用債的凈增量為2800億元——前期積累的城投等融資需求獲得集中釋放。而展望3月，信用債的發(fā)行量有望進(jìn)一步上行至1.5萬億元左右。
介入步伐建議暫緩
鑒于信用債的修復(fù)行情已從春節(jié)前的高等級(jí)、短久期向中長(zhǎng)久期乃至于中低等級(jí)傳導(dǎo)，即當(dāng)前信用債的估值性價(jià)比有所減弱，則在資金面緊平衡的背景下，等待回調(diào)后的買入機(jī)會(huì)或是更穩(wěn)妥的選擇。因?yàn)椋坏┦袌?chǎng)走勢(shì)轉(zhuǎn)弱，理財(cái)產(chǎn)品等募集或?qū)⑹茏?，債市的增量資金會(huì)受到影響甚至帶來一定的贖回壓力，繼而進(jìn)一步?jīng)_擊市場(chǎng)表現(xiàn)。
展望后續(xù)，“對(duì)于交易盤，我們建議短期內(nèi)以防風(fēng)險(xiǎn)為主，可以適當(dāng)降杠桿、降倉(cāng)位、降久期?！秉S偉平稱。
當(dāng)然，也有相對(duì)樂觀的機(jī)構(gòu)認(rèn)為，如果后續(xù)資金利率不出現(xiàn)進(jìn)一步上行，在理財(cái)需求穩(wěn)健的情況下，信用利差大幅調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)有限，因此仍可考慮底倉(cāng)策略。
至于板塊方面，“個(gè)人建議可將城投作為底倉(cāng)，輔以中短久期城投適度下沉、個(gè)別有一定利差的國(guó)有地產(chǎn)擇券增強(qiáng)回報(bào)。當(dāng)然，部分區(qū)域需控制行政級(jí)別，不可過度下沉，同時(shí)關(guān)注事件性風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)?！鄙鲜鼋灰讍T表示，“再就地產(chǎn)債而言，前期銷售和融資端政策起到了一定成效，地產(chǎn)債整體風(fēng)險(xiǎn)明顯下降，不過個(gè)券擾動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)仍存?？紤]到民企‘龍頭’的中短久期個(gè)券利差已顯著壓縮，追漲性價(jià)比不高，因此，后續(xù)更建議各機(jī)構(gòu)關(guān)注央國(guó)企地產(chǎn)債。該類籌資主體有望更多受益于融資邊際放松、銷售刺激以及預(yù)售資金監(jiān)管等政策，信用風(fēng)險(xiǎn)整體可控?！?/p>
“我們更看好銀行‘二永債’(銀行二級(jí)資本債和銀行永續(xù)債)的回調(diào)買入機(jī)會(huì)?！秉S偉平說，“作為兼具‘安全性高+有品種溢價(jià)+流動(dòng)性好’等優(yōu)勢(shì)的類利率債品種，銀行‘二永債’具有較高的投資性價(jià)比，可以長(zhǎng)期關(guān)注。”
需指出，目前“二永債”中短久期利差均已回到2022年11月底水平附近，投資群體以保險(xiǎn)類機(jī)構(gòu)和交易型機(jī)構(gòu)為主，利差進(jìn)一步壓縮空間有限。因此，更建議各機(jī)構(gòu)關(guān)注債市風(fēng)險(xiǎn)釋放后的介入機(jī)會(huì)，彼時(shí)交易盤可重點(diǎn)把握2年期左右的高等級(jí)(隱含評(píng)級(jí)AA+及以上)各券的交易機(jī)會(huì)，配置盤可關(guān)注“高等級(jí)+中長(zhǎng)久期”各券的配置價(jià)值。
（文章來源：新華財(cái)經(jīng)）
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